Una delle caratteristiche più importanti dell’attuale mercato americano è che la forza degli utili non è distribuita uniformemente tra i diversi settori. Dietro la redditività apparentemente eccezionale delle grandi società quotate negli Stati Uniti si sta formando una distanza sempre più evidente tra un gruppo ristretto di aziende ad altissima capacità di generare profitti e il resto del listino. Una divergenza che aiuta anche a comprendere perché Wall Street continui a mostrare una resilienza sorprendente nonostante tassi d’interesse reali elevati e valutazioni certamente non modeste.

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Il grafico elaborato da Goldman Sachs misura il ROE, cioè il rendimento del capitale proprio, dell’S&P 500 distinguendo l’indice complessivo dalle società TMT (Technology, Media e Telecommunications) e dall’S&P 500 depurato proprio da questo settore. Il risultato è impressionante. Nel 2026 il ROE delle società TMT si avvicina al 34%, mentre quello dell’intero S&P 500 si colloca intorno al 22% e quello dell’indice escluso il comparto TMT rimane nell’area del 18%.

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La distanza è particolarmente significativa perché non nasce negli ultimi mesi. Dopo il 2016 la redditività delle società tecnologiche ha progressivamente accelerato e dal 2020 la forbice rispetto al resto del mercato si è ulteriormente allargata. Se eliminassimo TMT dall’S&P 500, oggi la redditività del capitale delle aziende americane sarebbe sostanzialmente simile a quella osservata in diversi periodi degli ultimi vent’anni. Una parte importante dell’eccezionalità americana è quindi riconducibile a un gruppo di imprese che dispone di margini elevati, modelli di business fortemente scalabili, enorme generazione di cassa e relativamente poco capitale necessario per produrre nuovi ricavi.

Il confronto con la bolla tecnologica di fine anni Novanta è altrettanto interessante. Allora il ROE del settore TMT aveva raggiunto circa il 24%, per poi precipitare fino a circa il 5% dopo lo scoppio della bolla. Oggi siamo molto oltre quei livelli di redditività. Questo non significa che le valutazioni possano crescere indefinitamente, ma suggerisce che la leadership tecnologica attuale poggia su fondamentali decisamente più robusti rispetto a quelli di molte società protagoniste della stagione delle dot-com.

Rimane però un elemento che l’investitore non dovrebbe sottovalutare. Quanto maggiore diventa il contributo di poche grandi società alla redditività complessiva dell’indice, tanto più l’S&P 500 dipende dalla capacità di queste imprese di mantenere margini e ritorni sul capitale eccezionali.

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